恒顺醋业:产品结构持续优化,战区制改革红利显

事件:公司发布2020年半年报,20H1实现收入9.53亿元,同比增长7.39%;归母净利润1.49亿元,同比增长3.63%;扣非后归母净利润1.33亿元,同比增长11.44%,EPS为0.15元。单二季度实现收入4.87亿元,同比增长15.12%;归母净利润0.73亿元,同比上升3.58%;扣非后归母净利润0.65亿元,同比上升15.38%。

点评:二季度疫情恢复较为乐观,战区制改革红利初现。公司H1收入增长7.39%,Q2增长15.12%环比加速14.77pct。分产品看,20H1醋类实现收入6.51亿,同比增长5.03%,其中黑醋一季度受疫情影响下滑,二季度已恢复至正常水平,白醋继续保持较高增长,预计增速超15%;料酒类实现收入1.49亿元,同比上升27.03%。分区域看,华东、华南、华中、西部、华北大区Q2分别同比变化9.17%、32.09%、19.71%、24.49%、31.46%,战区制推行后经营效率提升显著,改革红利已初步显现。从经销商看,各大区经销商Q2分别变动6、-8、7、6、13家,公司经销商渠道逐步优化。

产品结构继续优化,还原运输费用口径毛利率同比+1.97pct。公司H1净利润增长3.63%,半年度净利率15.66%,同比下降0.57pct。

H1调味品毛利率为41.23%,同比下降3.3pct,主要系新收入准则将运费分类至营业成本所致,还原口径后调味品毛利率同比增长1.97pct。其中醋、料酒毛利率分别为44.04%、36.61%。受疫情影响,整体费用率有所下降,H1期间费用率为22.66%,同比下降4.04pct。

其中销售费用率14.31%,同比下降2.33pct,主要系变更运输费用至营业成本口径变化所致;管理费用率(还原研发费用口径)和财务费用率分别为8.01%和0.34%,分别同比变化-1.69pct和0.002pct,主要系人工成本、折旧摊销减少及银行贷款增加所致。

盈利预测:由于公司内部改革持续推进,改革红利将逐步释放,我们上调目标价至27.30元。预计2020-2022年EPS为0.35、0.41、0.46元,对应PE分别为67X、57X、52X。维持“买入”评级。

风险提示:食品安全问题;业绩预测和估值判断不及预期。





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